Ustawa, która ma zmienić krzywdzące dla akcjonariuszy mniejszościowych przepisy o przymusowych wykupach, trafiła do konsultacji publicznych. SII weźmie w nich udział, podkreślając znaczenie zapisów bazujących na petycji skierowanej do MF w ubiegłym roku.
Projekt ustawy o zmianie niektórych ustaw w związku z usprawnieniem funkcjonowania rynku kapitałowego to pakiet przepisów zmieniających ustawy regulujące polski rynek. Obok wprowadzania unijnego Listing Act, projekt ustawy obejmuje także zmianę w przepisach o przymusowych wykupach.
Przypomnijmy – niemal rok temu, w kwietniu 2025 r., Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych skierowało do Ministerstwa Finansów petycję dotyczącą pilnej potrzeby zmian przepisów o przymusowych wykupach. Następnie, w toku prac prowadzonych wspólnie z Urzędem Komisji Nadzoru Finansowego, została opracowana propozycja zmian, które przekazane zostały resortowi finansów.
Propozycja SII kończy z przymusowymi wykupami na zasadzie wywłaszczenia, po cenie odbiegającej od wartości godziwej akcji i wyznaczanej na podstawie średniej ceny rynkowej. Nowy mechanizm ustalania momentu nabycia prawa do przymusowego wykupu zakłada, że akcjonariusz większościowy będzie mógł podjąć takie działanie tylko wówczas, gdy cenę w wezwaniu zaakceptują akcjonariusze mniejszościowi reprezentujący co najmniej 90% liczby głosów ze wszystkich akcji pozostających w obrocie, potwierdzając w ten sposób godziwość oferowanej ceny. Taki zapis bardzo znacząco wzmacnia pozycję akcjonariuszy mniejszościowych, którzy zyskują realny wpływ na rozwój sytuacji. Równocześnie propozycja SII jest zgodna z dyrektywą unijną dotyczącą przymusowych wykupów, w przeciwieństwie do obecnie obowiązującego w Polsce prawa.
🟢Szczegóły propozycji SII zamieściliśmy w artykule: Przymusowe wykupy po nowemu – bliżej końca wywłaszczenia z akcji za bezcen. Postulaty SII i UKNF trafiły do MF (17.12.2025)
Treść propozycji SII trafiła właśnie do projektu ustawy mającej zmienić szereg innych ustaw dotyczących funkcjonowania rynku kapitałowego (UC137).
Kolejnym etapem prac nad projektem ustawy będą konsultacje publiczne, w których SII weźmie udział.
– Zwracam się z uprzejmą prośbą o zgłoszenie ewentualnych uwag do projektu ustawy o zmianie niektórych ustaw w związku z usprawnieniem funkcjonowania rynku kapitałowego, w terminie do 20 kwietnia br. – to fragment korespondencji, którą SII otrzymało z Ministerstwa Finansów. Pod zaproszeniem do przekazywania uwag podpisał się wiceminister Jurand Drop.
Będzie to już trzeci w tym roku projekt ustawy, do którego uwagi w imieniu inwestorów indywidualnych przedstawi SII. W styczniu braliśmy udział w konsultacjach dotyczących projektu ustawy o OKI, w marcu zaś przekazaliśmy propozycje do przeglądu ustawy o PPK. Uczestniczymy także w roboczych rozmowach dotyczących rozporządzenia Ministra Finansów ws. informacji bieżących i okresowych (SII jest przeciwko propozycji likwidacji raportów kwartalnych).
Po zapoznaniu się z projektem ustawy wprowadzającym nowe przepisy o przymusowych wykupach, przedstawimy uwagi, które przekazane zostaną Ministerstwu Finansów. O dalszych krokach będziemy informować na sii.org.pl.
|
Fragment uzasadnienia dołączonego do projektu ustawy autorstwa MF
Projektowana ustawa wprowadza również rozwiązania zmierzające do wzmocnienia ochrony interesów akcjonariuszy mniejszościowych w procedurze przymusowego wykupu akcji spółek publicznych opierając je na przepisach art. 15 ust. 2 lit. b dyrektywy 2004/25/WE. Obowiązujące zasady ustalania ceny przymusowego wykupu, oparte na cenie kształtującej się w toku notowań giełdowych, nie zawsze w sposób adekwatny odzwierciedlają wartość spółki, co uzasadnia potrzebę interwencji ustawodawczej.
(…)
Zmiana art. 82 ust. 1, 1a, 2 i 2a - przymusowy wykup. Zgodnie z projektowanym nowym brzmieniem art. 82 ust. 1 ustawy o ofercie publicznej, obniżono próg ogólnej liczby głosów uprawniający do przeprowadzenia procedury przymusowego wykupu z 95% do 90%. Jednocześnie, jako warunek konieczny, wprowadzono wymóg uprzedniego ogłoszenia wezwania na sprzedaż lub zamianę wszystkich pozostałych akcji spółki.
Nowelizacja art. 82 ust. 1a wprowadza mechanizm rynkowej weryfikacji wyceny akcji. Uprawnienie do przymusowego wykupu nie będzie przysługiwało automatycznie po przekroczeniu progu 90% głosów. Warunkiem koniecznym będzie, aby w wyniku przeprowadzonego wezwania złożono zapisy na sprzedaż lub zamianę akcji reprezentujących co najmniej 90% ogólnej liczby głosów objętych tym wezwaniem. Rozwiązanie to zapobiega sytuacji, w której akcjonariusz dominujący doprowadza do przymusowego wykupu przy niskiej akceptacji rynkowej proponowanej ceny (poniżej wartości godziwej). Wysoki wskaźnik akceptacji wezwania, czyli zgoda akcjonariuszy posiadających akcje reprezentujące 90% ogólnej liczby głosów objętych wezwaniem stanowi rynkowe potwierdzenie, że oferowana cena jest godziwa. Konsekwencją powyższego jest zmiana art. 82 ust. 2. Cena przymusowego wykupu została sztywno powiązana z ceną z wezwania. Rozwiązanie to gwarantuje, że akcjonariusze, którzy nie odpowiedzieli na wezwanie, otrzymają zapłatę na warunkach, które zostały uprzednio zweryfikowane i zaakceptowane przez kwalifikowaną większość inwestorów – większość reprezentującą 90% głosów objętych wezwaniem. Mechanizm ten motywuje akcjonariusza większościowego do zaoferowania w wezwaniu ceny odpowiadającej wartości godziwej, gdyż tylko taka cena pozwoli na skuteczne przeprowadzenie całej operacji. W konsekwencji oparcia ceny przymusowego wykupu na cenie zaproponowanej w wezwaniu do zapisywania się na sprzedaż lub zamianę wszystkich pozostały akcji w projekcie przewidziano również uchylenie ust. 2a, który regulują tą kwestię na zasadzie szczególnego przypadku. Zasadniczym celem zmian jest wzmocnienie ochrony interesów majątkowych akcjonariuszy mniejszościowych przy jednoczesnym usprawnieniu procesów konsolidacji własnościowej w spółkach publicznych. Projektowane przepisy eliminują ryzyka związane z ustalaniem ceny przymusowego wykupu w oparciu o średnie notowania giełdowe w warunkach niskiej płynności obrotu. Zidentyfikowany problem regulacyjny wynika z obecnej konstrukcji przymusowego wykupu, opartego na wysokim progu 95% ogólnej liczby głosów. W realiach obniżonej płynności, charakterystycznej dla spółek z dominującym akcjonariuszem, kurs akcji staje się podatny na wahania i może nie odzwierciedlać rzeczywistej wartości akcji. Stwarza to ryzyko celowego zaniżania kursu w celu późniejszego przeprowadzenia przymusowego wykupu po cenie nieodpowiadającej wartości godziwej. Zaproponowany mechanizm przymusowego wykupu jest zgodny z art. 15 ust. 2 lit. b dyrektywy 2004/25/WE. Rozwiązanie bazujące na wezwaniu oraz odpowiednio wysokiej partycypacji w nim przyczyni się do ustalenia ceny, która odzwierciedli oczekiwania akcjonariuszy mniejszościowych. Akceptacja ceny przymusowego wykupu przez akcjonariuszy mniejszościowych będzie stanowić potwierdzenie jej wartości na poziomie godziwym. Zmieniony mechanizm ograniczy także ryzyko eksploatacji przez akcjonariuszy większościowych sytuacji zmniejszonej płynności rynku. Jednocześnie akcjonariusz dominujący zostanie zdyscyplinowany do ustalenia ceny wezwania na takim poziomie, aby uniknąć powstawania dodatkowych kosztów oraz aby nie wydłużać procedury przymusowego wykupu. Ponadto proponowane rozwiązanie poprawi korelację wymogów względem przymusowego wykupu i względem delistingu, który stanie się – inaczej niż obecnie – ostatecznym rozwiązaniem.
Wprowadzenie niższego niż obecnie progu kapitału umożliwi udziałowcom mniejszościowym odsprzedaż akcji niepłynnych nawet w sytuacji, gdy akcjonariusz większościowy nie zdecyduje się na delisting. Dotychczas obowiązujący próg 95% w praktyce prowadził do sytuacji, w której jedyną możliwość zbycia akcji niepłynnych dawał skup akcji przez udziałowca większościowego do 95% kapitału dającego prawo głosu. Z kolei po zmianie akcjonariusze mniejszościowi już na etapie wezwania mogą podjąć decyzję, czy preferują realizację przymusowego wykupu, czy też wycofanie spółki z rynku regulowanego.
Przepisy dotyczące żądania odkupu będą podlegać tym samym zasadom co przymusowy wykup: akcjonariusz spółki publicznej będzie mógł zażądać wykupienia posiadanych przez niego akcji przez innego akcjonariusza, który osiągnął lub przekroczył 90 % ogólnej liczby głosów w tej spółce. Analogicznie, prawo do żądania odkupu akcji wykluczonych z obrotu na rynku regulowanym lub z obrotu w alternatywnym systemie obrotu (art. 83a ustawy o ofercie publicznej) przysługiwać powinno inwestorom posiadającym bezpośrednio, pośrednio lub w porozumieniu mniej niż 10% ogólnej liczby głosów. |
