Po niedawnym debiucie Żabki tym razem na giełdzie w Warszawie zadebiutować chce chorwacka sieć sklepów, która chce w ciągu kilku najbliższych lat umocnić swoją pozycję na chorwackim oraz słoweńskim rynku sklepów spożywczych.
Na pierwszy rzut oka sieć Studenac jest podobnym konceptem co sklepy Żabka. Jednak są to pozory. Firmy działają inaczej. Żabka szuka franczyzobiorców, natomiast Studanec działa w oparciu o własne sklepy. Chorwacka sieć sklepów ma również znacznie słabiej scentralizowaną politykę zakupową niż Żabka. Jak zatem wygląda model biznesowy, sytuacja finansowa i potencjalna wycena chorwackiej spółki?
Informacje o ofercie
IPO różni się diametralnie od Żabki. Wynika to z tego, że w przypadku Studanec spółka emituje nowe akcje (21,07 mln), a drugą część oferty stanowią akcje dotychczasowych inwestorów (31,1 mln). Jeśli spółce uda się uplasować wszystkie akcje, to po debiucie struktura akcjonariatu będzie wyglądać następująco:
Źródło: Prospekt emisyjny spółki Studenac
Po IPO nowi akcjonariusze będą posiadać 35% akcji, natomiast spółkę wciąż kontrolować będzie Polish Enterprise Funds SCA (57,4% akcji). Wspomniany fundusz należy do Enterprise Investors, które niedawno ściągnęło z giełdy spółkę Sescom. Więcej o tym inwestorze znajdziesz pod tym linkiem (https://www.ei.com.pl/pl/o-nas/)
Dla indywidualnych inwestorów przeznaczonych jest 10% oferty. Cena maksymalna wynosi 14,4 PLN dla polskich inwestorów detalicznych i 3,32 EUR dla chorwackich inwestorów. Zakładając, że spółka sprzeda swoje akcje po 14,4 PLN za sztukę, to z emisji spółka otrzyma około 346,5 mln zł brutto. Wartość spółki będzie wtedy wynosiła około 2,27 mld PLN. W prospekcie pojawiła się informacja, że Studenac będzie chciał przeznaczyć środki na dalsze skalowanie działalności oraz zmniejszenie dźwigni finansowej. Akcje po debiucie będą notowane na giełdzie w Warszawie i Zagrzebiu. Na stronie 30 prospektu emisyjnego pojawiła się informacja, że lock-up głównego inwestora (PEF) wynosi 180 dni.
Oto harmonogram obecnej emisji:
- 20.11.2024 – rozpoczęcie budowy księgi popytu dla inwestorów instytucjonalnych i indywidualnych
- 20 listopad – 27 listopad: czas trwania zbierania zapisów na akcje Studanec od inwestorów indywidualnych
- 28 listopad – 29 listopad: czas trwania zbierania zapisów od inwestorów instytucjonalnych
- 2 grudnia – składanie ofert przez zastępczych inwestorów instytucjonalnych (jeśli dotyczy)
- 10 grudnia – oczekiwany debiut spółki
Profil działalności i model biznesowy
Spółka Studenac to sieć sklepów działających w Chorwacji oraz Słowenii. Jej początki sięgają 1991 roku, kiedy został otwarty pierwszy sklep w Omisu. Twórcą obecnej sieci był Josip Milavcic. Sieć rozwijała się początkowo organicznie i skupiała się na otwieraniu sklepów w mniejszych miastach. W stolicy Chorwacji pierwszy sklep otwarto dopiero w 2021 roku. Bardzo ważnym momentem w rozwoju firmy był 2018 rok, kiedy to PFF nabył większościowy pakiet akcji Studenac. W tym momencie sieć liczyła 385 sklepów. W ciągu kolejnych lat liczba sklepów wzrosła 3-krotnie. Wpływ na to miały m.in. przejęcia:
- W lipcu 2019 roku Studenac przejął Istarski Supermarketi (105 sklepów), co umocniło markę w Istrii.
- W grudniu 2019 roku przejęcie Sonik (84 sklepy) umożliwiło ekspansję na północnym wybrzeżu Adriatyku.
- W czerwcu 2021 roku przejęcie Bure (29 sklepów) wzmocniło pozycję na wybrzeżu Adriatyku.
- W lutym 2022 roku przejęcie Pemo (38 sklepów) w Dubrowniku.
- W czerwcu 2022 roku przejęcie Lonia (298 sklepów) utworzyło platformę do ekspansji w centralnej Chorwacji.
- W 2023 roku przejęcia Strahinjčica (47 sklepów), Špar Trgovina (40 sklepów) i LA-VOR (16 sklepów) umocniły pozycję w regionie Zagorje, północnej Chorwacji i Istrii.
- 2024: Decentia (36 sklepów) – wzmocnienie obecności w centralnej Chorwacji, szczególnie w Zagrzebiu
- 2024: Kea (32 sklepy) – wejście na rynek słoweński, głównie w północno-zachodniej Słowenii
Firma swój rozwój opiera m.in. o zakupy innych sieci spożywczych. Ważne jest zatem nieprzepłacanie oraz znalezienie przestrzeni do optymalizacji kosztowej. Oprócz tego korzyści skali pozwalają na kupienie produktów do sklepów po niższej cenie (dotyczy to zakupów scentralizowanych), co również poprawia marżę brutto na sprzedaży. Najczęściej nowe warunki handlowe są wdrażane w ciągu 2-3 tygodni od domknięcia przejęcia. Efekty poprawy marży często są już widoczne po „zejściu” ze starych zapasów przez sklep. Po przejęciu następuje zmiana nazw sklepów na Studenac, jednak nie następuje to natychmiast. W 2024 roku spółka przejęła słoweńską sieć Kea. Na chwilę obecną sklepy działają jeszcze pod starą nazwą, ale spodziewać się można jego rebrandingu. Jak bowiem wynika z informacji od spółki, ta przeprowadza rebranding wszystkich przejmowanych sklepów - jest formatem jednorodnym i zawsze dąży do pełnej unifikacji.
Kolejne optymalizacje dotyczą kwestii zarządzania personelem. Studenac zajmuje się optymalizacją stanowisk w sklepach oraz usuwa dublujące się stanowiska „w centrali” (w chwili przejęcia). Wraz z zagęszczaniem liczby sklepów poprawia się efektywność dystrybucji i logistyki.
Ciekawym przykładem było przejęcie sieci Lonia (298 sklepów). Przejęcia miało na celu zwiększenie udziałów na rynku w centralnej Chorwacji. Po przejęciu sklepów sprzedaż wzrosła o około 33% r/r. Wynikało to zarówno ze zwiększenia liczby transakcji (+15,5% r/r) jak i średniej wartości koszyka (+15,2% r/r). Poprawie uległa także marża brutto w sklepach. Wynikało to m.in. ze zmiany mixu sprzedażowego. Przykładowo udział w sprzedaży wyrobów tytoniowych spadł z 25% do 23%. Sprzedaż wyrobów tytoniowych miał w 2023 roku marżę brutto na sprzedaży na poziomie 5,2%. Oprócz tego spółka dokonała głębokiej restrukturyzacji sieci i zamknęła część niedochodowych spółek.
Innym pozytywnym przykładem jest Bure. Ta sieć została przejęta w 2021 roku. W ciągu dwóch lat wynik EBITDA wzrósł 2,5-krotnie. Głównie było to spowodowane:
- wzrostem przychodów o 37%
- poprawa marży brutto o 10 punktów procentowych
- redukcja kosztów operacyjnych
Drugim silnikiem wzrostów jest tradycyjny wzrost organiczny zarówno poprzez wzrost sprzedaży na sklep (LfL) jak i otwieranie kolejnych sklepów. Otwarcia nowych sklepów powodują, że obniża się marża EBITDA, co jest spowodowane tym, że sklep potrzebuje od dwóch do trzech lat, aby uzyskać zakładane poziomy sprzedaży i rentowności. Dlatego szybki wzrost powoduje, że Spółka planuje w 2024 roku otworzyć około 140 sklepów. W kolejnych latach Studenac ma otwierać ponad 200 sklepów rocznie. Warto zauważyć, że liczba zamknięć wynosi średnio nieco ponad 20 placówek
Sklepy
Sieć sklepów działa w formacie typu proximity, czyli placówek umieszczonych w kluczowych miejscach, blisko dużych skupisk ludzi. Tego typu sklepy mają z reguły mniejszą powierzchnię oraz skupiają się na zaspokajaniu natychmiastowej konsumpcji lub jeszcze tego samego dnia. Jest to koncept bardzo podobny do Żabki (działającej w modelu convenience). Różnica między proximity i convenience jest delikatna. Głównie dotyczy tego, że sklepy proximity są bardziej skupione na potrzebach zakupowych lokalnych społeczności. W sklepach proximity z reguły jest także więcej produktów świeżych.
Sklepy Studenac są z reguły niewielkie, średnia powierzchnia wynosi około 110 m2. Jednak powierzchnia między poszczególnymi sklepami może się znacząco różnić. Są zarówno sklepy poniżej 60 metrów kwadratowych jak i mające około 400 m2.
Źródło: Prospekt emisyjny spółki Studenac
Obecna sieć sklepów wygląda następująco:
Źródło: Prospekt emisyjny spółki Studenac
Widać, że jeszcze w 2018 roku była to sieć sklepów, która głównie działała w okolicach wybrzeża. Można więc pokusić się o stwierdzenie, że były to sklepy nastawione w sezonie wakacyjnym pod turystów. Warto pamiętać, że Chorwacja „żyje z turystów”. Około 20% PKB pochodzi z turystyki, nie może to dziwić, jeśli weźmie się pod uwagę, że w 2023 roku Chorwację odwiedziło 21 milionów turystów, którzy średnio spędzali na wakacjach około 5 dni.
Zarząd spółki uważa, że ma potencjał do zwiększenia liczby placówek z 1404 obecnie (w tym 32 w Słowenii) do ponad 4 600 w samej Chorwacji. Zatem jest jeszcze potencjał do wzrostu swojej skali biznesu. Oprócz tego zarząd widzi około 2 000 sklepów, które można przejąć. Ponadto widzi szansę do rozwoju sieci w Słowenii, co ma maksymalnie dać około 700 dodatkowych placówek. Zatem teoretycznie sieć sklepów ma potencjał do zwiększenia liczby sklepów do 7 300. Jednak spółka do 2028 roku ma osiągnąć liczbę sklepów na poziomie 3 400.
Źródło: Prospekt emisyjny spółki Studenac
Jak wyglądają sklepy w środku?
Źródło: Prospekt emisyjny spółki Studenac
SKU (stock keeping unit tj. jednostka magazynowa) sklepów jest różne, w zależności od lokalizacji i powierzchni. W prospekcie można wyczytać m.in, że sklepy o powierzchni:
- poniżej 60 m² mają od 900 do 1 450 SKU (jednostek magazynowych), a sprzedaż z podstawowego asortymentu stanowi 52% sprzedaży.
- około 80 m² mają od 1 950 do 2 800 SKU.
- około 150 m² mają od 3 600 do 5 000 SKU.
- od 250 do 400 m² mają od 5 900 do 6 700 SKU.
Oprócz tego w części sklepów można otrzymać ofertę dań i czy ciepłych napojów. Sklepów z daniami gotowymi jest 249, a sama spółka planuje ich rozwój szczególnie w miejscach o dużym natężaniu ruchu. Studenac oprócz sprzedaży produktów spożywczych oferuje także usługi takie jak: opłacenie rachunków, wysyłka i odbiór paczek czy losy na loterię.
Ciekawą informacją jest także to, w których kategoriach produktowych spółka osiąga najwyższe marże brutto. Są to dania gotowe i produkty mrożone. W tych kategoriach marża brutto wyniosła ponad 50%. Z kolei marżę brutto na poziomie od 42% do 47% występują m.in. w następujących kategoriach produktowych: słodycze, przekąski, ciasta, napoje, pieczywo, wędliny, konserwy czy alkohol. Najniższe marże dotyczą tytoniu i wynoszą z reguły kilkanaście procent.
Przeciętny konsument nabywa średnio 4 rzeczy podczas zakupów, natomiast średnia wartość koszyka wyniosła w 2023 roku około 6,5 EUR. Natomiast w pierwszych ośmiu miesiącach 2024 roku wyniosła 6,9 EUR. Dla porównania w całym 2021 roku średnia wartość koszyka wyniosła 5,3 EUR. Jest to po części spowodowane inflacją, która szczególnie mocno wzrosła w 2022 roku. Jednak kolejnym powodem był wzrost ruchu turystycznego oraz wzrost średniej wartości koszyka jest adopcja programu lojalnościowego. Tacy użytkownicy częściej otrzymują dedykowane promocje, co zachęca ich do zakupów.
Źródło: Prospekt emisyjny spółki Studenac
Warto spojrzeć na liczbę transakcji na sklep. W 2023 roku ten wskaźnik wyniósł 75,6 tys., co było niższą wartością niż jeszcze w 2021 roku (78,1 tys). Zestawiając to z danymi o średniej wartości koszyka, wychodzi, że w 2021 roku przeciętny sklep generował około 413,7 tys. EUR, natomiast w 2023 roku około 491,5 tys. EUR.
Źródło: Prospekt emisyjny spółki Studenac
W 2021 roku spółka wprowadziła marki własne, które zastąpiły produkty wcześniej dostarczane przez sojusz zakupowy NTL. Wtedy udział marek własnych w sprzedaży wyniosł 5,9%, natomiast w 2023 roku było to 6,8%. Docelowo w 2028 roku udział marek private label w sprzedaży ma wynieść 10,5%. Głównie w markach prywatnych są produkty mleczne i konserwy. Warto pamiętać, że marki własne mają marżę brutto na sprzedaży o 3,7 punktu procentowego większą niż w przypadku sprzedaży marek zewnętrznych.
Studenac wprowadził w drugim kwartale 2023 roku narzędzie, które ma na celu rekomendowanie cen w oparciu o cykl życia produktu, efekty kanibalizacji oraz konkurencji. Wspomniane narzędzie przyczyniło się do wzrostu marży brutto na sprzedaży od 1 do 1,5 punktu procentowego.
🔴 Zapoznaj się z otwartą analizą spółki Żabka S.A.
Logistyka
Rozwój sieci sklepów wymusza na spółce rozwoju logistyki. Konieczne jest dostarczanie produktów na czas oraz zapewnienie szerokiego wyboru asortymentu. Spółka posiada główne centrum dystrybucyjne w Dugopolje, dwa magazyny cross-dockingowe oraz sześć „zwykłych” magazynów. Oprócz tego wdrożono nowy system zarządzania magazynem (WMS) i system uzupełniania zapasów. Spółka planuje zainwestować środki w rozwój logistyki. W budowie są trzy centra dystrybucyjne:
- Zagrzeb (36 000 m2) – planowane otwarcie do końca 2025 roku
- Karlovac (18 900 m2) – otwarcie w pierwszej połowie 2026 roku
- Split (18 900 m2) – otwarcie planowane do końca 2025 roku
Dzięki tym inwestycjom logistyka będzie mogła obsługiwać około 3000 sklepów. Oznacza to, że w kolejnych latach będą konieczne kolejne inwestycje w logistykę, aby zrealizować plany ekspansji.
Spółka informuje w prospekcie emisyjnym, że wykorzystuje algorytmy, które pomagają w zaplanowaniu asortymentu w sklepach w zależności od regionu, pobliskiej konkurencji, wielkości sklepu czy lokalnych preferencji klientów. Szczególnie ważną rolę odgrywają tam managerowie regionów. Studenac dąży do centralizacji dostaw z 33% w 2023 roku do 65% w 2028 roku. Ma to poprawić marżę brutto. Taka struktura dostaw może po części wynikać z przeszłości. Przejęcia innych sieci sklepów widocznie oznaczały, że Studenac nie zmieniał szybko dostawców, ponieważ stara się, aby sklepy były jak najbardziej dostosowane pod lokalne gusta klientów.
Program lojalnościowy
Spółka tak jak wiele innych sieci sklepów (m.in. Żabka) rozwija program lojalnościowy. Został on wprowadzony w marcu 2022 roku. Na koniec III kw. 2024 roku w programie uczestniczyło 519,1 tys. członków. Co ważne użytkownicy programu odpowiadali w 2024 roku za 23% obrotów całej sieci sklepów, przy 16% udziale w transakcjach. Oznacza to, że średnia wartość koszyka użytkowników programu Moj Studenac wyniosła w 2023 roku 13,7 EUR. Natomiast klienci niekorzystający z programu mieli średnia wartość koszyka na poziomie 5,8 EUR. Spółka wspomniała, że członkowie programu lojalnościowego dokonują zakupów średnio 8,2-krotnie w ciągu miesiąca. Klienci korzystający z programu otrzymują zniżki na zakupy określonych produktów, co zachęca do częstszych zakupów. Z kolei Studenac otrzymuje cenne informacje na temat preferencji zakupowych oraz w przyszłości będzie mógł lepiej personalizować SKU konkretnych sklepów.
Autor tego artykułu – Aleksander Borzęcki poprowadzi wykład
Jaki portfel inwestycyjny dla początkującego inwestora,
a jaki dla zaawansowanego?
podczas
29-30 listopada 2024 r., PGE Narodowy, Warszawa
Otoczenie rynkowe
Chorwacki TAM (Total Addressable Market, tj. Całkowity Rynek Docelowy) jest szacowany przez spółkę na około 10,2 mld EUR, co oznacza wzrost średnio o 4,5% od 2015 roku. Warto jednak pamiętać, że rynek między 2015, a 2021 rokiem rósł średnio o 2,9%. Dynamiczny wzrost TAM w ostatnich latach to głównie efekt inflacji.
Źródło: Prospekt emisyjny spółki Studenac
Co ciekawe, rynek chorwacki nie ma dużej reprezentacji dyskontów. W Chorwacji działa około 130 sklepów dyskontowych, które odpowiadają za 15% rynku sklepów (pod względem obrotu). Dla porównania w Polsce działa około 5390 sklepów dyskontowych, które odpowiadają za 33% sprzedaży. W Chorwacji wciąż jest dużo tradycyjnych sklepów i tych o małej powierzchni. Zatem Studenac ma szansę na bycie konsolidatorem rynku małych sklepów na rynku słoweńskim i chorwackim.
Źródło: Prospekt emisyjny spółki Studenac
Warto wspomnieć, że według firmy OC&C (https://www.occstrategy.com/en/) na chorwackim rynku najsilniejszy wzrost przychodów w latach 2021-2023 odnotowały mniejsze sklepy. Nastąpiło przesunięcie części wydatków klientów z supermarketów do sklepów osiedlowych i lokalnych sieci. Jest to specyfika chorwackiego rynku, ponieważ ceny gruntów są stosunkowo drogie, szczególnie w regionach nadmorskich. Wynika to z tego, że popyt na działki w dobrych okolicach generują hotele, czy inwestujący w budynki pod wynajem. W prospekcie emisyjnym pojawiła się informacja, że jedynym graczem, który pojawił się na rynku dyskontów w ostatnich 10 latach był Eurospin (sieć dyskontów działających głównie we Włoszech). Warto nadmienić, że rozwój tej sieci dyskontów nie można uznać za sukces, ponieważ na koniec 2023 roku miała 24 sklepy. Znacznie większymi sieciami dyskontowymi są Lidl (109 sklepów) i Kaufland (45). Natomiast w segmencie hiper i supermarketów największymi graczami jest Spar (130) i Plodine (125). Wśród sieci działających w mniejszym formacie można wyróżnić Kozum (618 sklepów) oraz Ribola (98). Zatem pod względem liczby sklepów Studenac jest największą siecią.
Źródło: Prospekt emisyjny spółki Studenac
Jednak jeśli weźmiemy pod uwagę obrót generowany przez sieci, to Studenac jest dopiero na 6 miejscu. Największymi graczami są Konzum i Lidl. Porównując Żabkę z chorwacką siecią, widać, że pozycja Studenac jest znacznie słabsza niż Żabki (nr 4 na polskim rynku). Warto jednak zwrócić uwagę, że wzrost udziałów rynkowych Studenac był najszybciej rozwijającą się siecią sklepów w Chorwacji. Między 2018, a 2023 rokiem udziały rynkowe spółki wzrosły o 4,1 punktu procentowego. Na drugim miejscu znalazł się Lidl (+3,7 p.p) oraz Plodine (+3,1 p.p).
Źródło: Prospekt emisyjny spółki Studenac
Co znajdziesz w dalszej części analizy?
-
Pozostałę informacje o otoczeniu rynkowym spółki
-
Analizę sytuacji finansowej spółki
-
Ocenę maksymalnej ceny emisyjnej
- Strategia i planu rozowju
- Podsumowanie raportu
