Pierwsza sesja drugiego, olimpijskiego tygodnia przebiegała w nieco sennej atmosferze i przyniosła spadek wartości głównych indeksów, przy niewielkich obrotach. Po długim weekendzie warszawscy inwestorzy wrócili do gry i zmuszeni byli dyskontować piątkowe wydarzenia zza oceanu, gdzie tamtejsze giełdy zakończyły dzień na plusach wynoszących dla DJIA oraz S&P500 odpowiednio 0,38 proc. oraz 0,41 proc. O godzinie 14 GUS poinformował, że przeciętne wynagrodzenie w lipcu wzrosło o 11,6 proc.  r/r, oraz 0,4 proc.  m/m do poziomu 3.228 zł. Analitycy oczekiwali wzrostu płac o 11,1 proc.  r/r. Po tej informacji WIG20 ruszył w górę. Ale do zakończenia sesji stracił wszystko i zamknął dzień na niewielkim minusie. Te spadki były efektem głębszej analizy danych przez inwestorów. Nieco wyższa od oczekiwań dynamika płac dała mocne argumenty jastrzębiej frakcji w Radzie Polityki Pieniężnej, choć moim zdaniem gołębie wygrają jeszcze sierpniowe głosowanie dotyczące poziomu stóp procentowych. Jednak kolejne miesiące przyniosą dalszy wzrost inflacji, co, przy utrzymującej się dość wysokiej dynamice wynagrodzeń, przesądza, że proces zacieśniania polityki pieniężnej będzie kontynuowany po wakacjach. Widać bowiem wyraźnie, że jednostkowe koszty pracy nadal rosną, co w przyszłości może przełożyć się na pogorszenie sytuacji finansowej przedsiębiorstw i ograniczenie przyrostu zatrudnienia oraz w dalszej perspektywie zatrzymanie wzrostów wynagrodzeń. Zwróćmy też uwagę na fakt, że dynamika płac nie spowalnia tak szybko, jak tego oczekiwano. Jest jednak pewne, że jej spadek będzie systematycznie postępował. Teraz nie pozostaje nam nic innego jak czekać na decyzję RPP, która zapadnie w najbliższą środę. Z większym spokojem odebrane zostały dane o 4,7 proc. wzroście zatrudnienia w lipcu, ponieważ nie odbiegały one od oczekiwań, a dodatkowo dużą rolę w takim odczycie odegrał efekt statystyczny. Analitycy zgodnie natomiast orzekli, że wkrótce dynamika zatrudnienie będzie spadać. W poniedziałek podano także dane o wzroście liczby mieszkań oddanych do użytku - ich liczba licząc od początku roku wzrosła o 27,7 proc. do 82,2 tys. Prawdopodobnie obecna dynamika wzrostu liczby nowych mieszkań będzie w przyszłości mocno słabła. GUS podał bowiem już wcześniej, że liczba pozwoleń na budowę wzrosła w I półroczu tylko o 0,5 proc., a liczba mieszkań w budowie o 6,8 proc. Świadczy to o dostosowywaniu się rynku nowych nieruchomości do słabnącego popytu i mniejszej liczby sprzedanych kredytów hipotecznych (w II kwartale o ok. 11 proc. r/r). Natomiast jednoznacznie pozytywne informacje podało Ministerstwo Finansów. W budżecie państwa w okresie styczeń-lipiec odnotowano 2.678,7 mln zł deficytu wobec planowanych na cały rok 27,09 mld zł deficytu. W końcu lipca wiceminister finansów Elżbieta Suchocka-Roguska zapowiadała, że po siedmiu miesiącach w budżecie będzie ok. 3,5 mld zł deficytu. Tak więc zanotowaliśmy wynik lepszy od oczekiwań. Z kolei Euroland odnotował znacznie gorszy rezultat. Otóż niespodziewanie wzrósł deficyt handlowy Strefy Euro. W czerwcu deficyt wyniósł 3 mld euro, po uwzględnieniu czynników sezonowych, wobec deficytu 1 mld euro w maju. Analitycy spodziewali się tymczasem nadwyżki 1,2 mld euro. Jeśli chodzi o dane z Europy koniecznie trzeba wspomnieć, że nastroje wśród niemieckich konsumentów są coraz gorsze. W lipcu wskaźnik zaufania konsumentów publikowany przez Icon Brand Navigation spadł do 93 pkt z 96 pkt w czerwcu. W ujęciu miesięcznym wskaźnik spadł o 3 pkt, a rok do roku o 16 pkt. Wskazanie poniżej 100 pkt oznacza przewagę wśród konsumentów pesymistów.

Stany Zjednoczone – akt I

We wtorek na warszawskiej giełdzie mieliśmy spore spadki, co było spowodowane złymi informacjami, dotyczącymi kondycji sektora finansowego i rynku nieruchomości, napływającymi ze Stanów Zjednoczonych. Już poniedziałkowa sesja na Wall Street zakończyła się silnymi spadkami głównych indeksów, a zniżkę wymusiły spółki z sektora bankowego i nieruchomości. Inwestorzy obawiali się, że rząd USA nie będzie w stanie w wystarczającym stopniu zachować pożądanej płynności w dwóch największych instytucjach pożyczek hipotecznych Fannie Mae i Freddie Mac. To wszystko może zwiększyć skalę kryzysu na rynku hipotek i straty zaangażowanych w ten segment instytucji finansowych ulegną znacznemu powiększeniu. Reakcja na te doniesienia była dla graczy europejskich jednakowa. Warszawski parkiet podobnie jak i niemiecki DAX oraz francuski CAC40 otwarły się na minusach. Chwilowe odreagowanie spowodowane było opublikowaniem indeksu monachijskiego instytutu ZEW, którego odczyt na poziomie -55,5 pkt przy oczekiwanych -62 pkt i poprzednim odczycie -63,9 pkt pozwolił inwestorom uwierzyć, że sytuacja jeszcze nie jest tragiczna. Jednak dobra atmosfera nie trwała długo. Przed zakończeniem sesji pojawiły się raporty z amerykańskiego rynku nieruchomości oraz informacje o inflacji PPI. Zezwolenia na budowy domów w ujęciu miesięcznym wyniosły -17,7 proc. przy oczekiwaniach rynkowych na poziomie -13,4 proc. Rozpoczęte budowy domów w tym samym okresie wyniosły -11 proc. przy prognozie -9,7 proc. To najmniejsza liczba rozpoczętych budów od 17 lat i sygnalizuje, że rynek ten nie jest nawet blisko zakończenia słabego okresu. Z kolei inflacja PPI wyniosła w lipcu 1,2 proc. i 9,8 proc. r/r przy oczekiwanych 0,6 proc. m/m i 9,3 proc. r/r. Przy słabnącej gospodarce taki wzrost cen potwierdza scenariusz stagflacji i może wymusić podwyżki stóp procentowych. Nie tylko Stany mają kłopoty z tego typu inflacją. W lipcu inflacja PPI w Niemczech wyniosła 2 proc. m/m oraz 8,9 proc. w relacji rocznej. Dane zaskoczyły rynek, pokazały bowiem, że mimo iż inflacja CPI ostatnio spadła to ryzyko wzrostu cen jest nadal duże. Naszej giełdy nie wsparł też podany przez BIEC Wskaźnik Dobrobytu odzwierciedlający ekonomiczne nastroje społeczeństwa. Spadł on w sierpniu po raz czwarty z rzędu, co oznacza dalsze pogorszenie nastrojów konsumentów. Do sierpniowego spadku wskaźnika w równym stopniu przyczyniły się: ograniczenie tempa wzrostu płac, wzrost inflacji oraz gorsze perspektywy znalezienia pracy. Ponadto gorsza koniunktura gospodarcza w krajach Europy Zachodniej i słabnące wobec złotego waluty obce uczyniły mniej atrakcyjną emigrację zarobkową. Mocny złoty ponoć też źle wpływa na nasz eksport. Z tym stwierdzeniem nie zgadza się wiceminister gospodarki Adam Szejnfeld. Twierdzi, że obserwowanego w ostatnim czasie umocnienia złotego i wahań jego kursu nie należy rozpatrywać w perspektywie całej polskiej gospodarki, gdyż wzrost tej wartości nie osłabił naszego eksportu. Poważny wzrost wartości złotego nie osłabił polskiego eksportu. Tezy, że wzrost wartości złotego niszczy i zabija eksport nie potwierdzają statystyki. Z Polski przenieśmy się na Daleki Wschód. Bank Japonii nie zdecydował się na zmianę stóp procentowych pozostawiając je na poziomie 0,5 proc. Oznacza to, że pomimo rosnącej inflacji koszt pieniądza w Kraju Kwitnącej Wiśni nie będzie wyższy.

Produkcja spada, ceny rosną

Produkcja przemysłowa spadła w lipcu o 3,4 proc. m/m, a w ujęciu rocznym zwiększyła się o 5,6 proc. wobec 7,3 proc. (po rewizji) w czerwcu. Analitycy spodziewali się, że produkcja przemysłowa w tym okresie wzrośnie o 7,1% r/r. Produkcja budowlano-montażowa spadła w lipcu o 1,9 proc. m/m i wzrosła o 16,9 proc. w ujęciu rocznym. W czerwcu jej wzrost wyniósł 20,8 proc. r/r (po korekcie). Z kolei ceny produkcji sprzedanej przemysłu (PPI) w lipcu wzrosły o 0,1 proc. wobec poprzedniego miesiąca, a w ujęciu rocznym o 2,3 proc. wobec 2,6 proc. (po rewizji) w czerwcu. Analitycy spodziewali się, że ceny produkcji sprzedanej w tym okresie ukształtują się na poziomie 2,5 proc. r/r. Bardzo ciekawa jest interpretacja tych danych w kontekście najbliższych posunięć Rady Polityki Pieniężnej. Nie ulega wątpliwości, że tempo wzrostu polskiej gospodarki stopniowo słabnie, co może spowodować decyzję o zakończeniu cyklu podwyżek stóp. Z drugiej strony słaby wzrost produkcji przemysłowej przy jednoczesnym wzroście kosztów pracy (szybko rosną wynagrodzenia i zatrudnienie) rodzi ryzyko nasilającej się presji inflacyjnej. Dlatego ja podtrzymuję swoje wcześniejsze założenia, czyli jeszcze jedna podwyżka stóp procentowych w tym roku.

Stany Zjednoczone – akt II

W czwartek zostaliśmy zasypani prawdziwym gradem danych makro z USA. Na pierwszy ogień poszła liczba osób ubiegających się po raz pierwszy o zasiłek dla bezrobotnych, która w ubiegłym tygodniu spadła o 13.000, czyli 2,9 proc. do 432.000 osób, co było wynikiem znacznie lepszym od prognoz. Inwestorzy niedługo cieszyli się z dobrych informacji. Bowiem amerykański indeks wyprzedzający koniunkturę spadł w lipcu o 0,7 proc., po spadku w czerwcu o 0,1 proc. Analitycy spodziewali się w lipcu spadku tego wskaźnika o 0,2 proc. Indeks pokazuje, jak będzie sobie radzić amerykańska gospodarka w ciągu następnych 3-6 miesięcy. Kolejne dane i kolejna zmiana nastrojów. Indeks Philadelphia Fed w sierpniu wzrósł do minus 12,7 pkt z minus 16,3 pkt w lipcu, co było zgodne z prognozami. Tak więc podczas czwartkowej sesji inwestorzy amerykańscy przeżyli prawdziwą huśtawkę nastrojów. U nas było spokojniej. Zgodnie z oczekiwaniami inflacja bazowa (bez cen żywności i energii) w lipcu wyniosła 2,2 proc., tyle samo co w czerwcu. Dane prezentują się zatem przyzwoicie, pytanie tylko czy  inflacja osiągnęła już swój szczyt. Część członków RPP zapewne odpowiedziałaby twierdząco i dlatego wniosek o podwyżkę stóp procentowych o 25 pkt na lipcowym posiedzeniu został oddalony. Dominujący zdaje się być pogląd, że mocny złoty tamuje inflację skuteczniej niż działania RPP, a kolejne podwyżki stóp mogłyby być szkodliwe dla gospodarki. Tymczasem Związek Banków Polskich (ZBP) podał, że po I półroczu liczba udzielonych kredytów hipotecznych wyniosła 165 tys., co oznacza wzrost o 66 proc. kw/kw. W I połowie 2008 r. banki udzieliły klientom indywidualnym i instytucjonalnym kredyty mieszkaniowe na sumę około 36 mld zł (wzrost o 18 proc. w stosunku do analogicznego okresu ub. r.). Prognoza ZBP na ten rok zakłada wartość nowych kredytów mieszkaniowych na poziomie ok. 68 mld zł. Akurat tego typu informacje powinny być niepokojące zarówno dla RPP, jak i dla osób sterujących polską gospodarką – analogie z Hiszpanią, Irlandią a nawet Stanami Zjednoczonymi nasuwają się same.

Jesteśmy zadłużeni po uszy

Ostatnia sesja tygodnia przyniosła wzrost głównych indeksów warszawskiej giełdy. Nastroje na światowych rynkach poprawiła informacja, że koreański bank (Korea Development Bank) może być zainteresowany przejęciem Lehman Brothers (walory Lehman staniały w tym roku o prawie 80 proc.), a także wypowiedź Warrena Buffeta, który powiedział, że amerykańskie akcje są obecnie bardziej atrakcyjne niż rok temu. Dodatkowa ropa po silnym czwartkowym wzroście zaczęła tanieć. Jednak w przekroju całego tygodnia warszawskie indeksy zanotowały spadki - WIG (-1,02 proc.), WIG20 (-0,84 proc.). Pomimo wzrostów i kilku pozytywnych informacji ja jestem bardzo daleki od optymizmu. Ostatniego dnia tygodnia opublikowano fatalne dane z Europy – dynamika PKB Wielkiej Brytanii w II kw. tego roku wyniosła dokładnie 0 proc., w Strefie Euro spadły zamówienia przemysłowe, a deficyt na rachunku obrotów bieżących wyraźnie wzrósł. Na tym jednak nie koniec. Czujne oko na pewno wychwyciło najgorszą dla nas wiadomość. Z raportu Krajowego Rejestru Długów (KRD) wynika, że 59,2 miliarda złotych wynoszą nieuregulowane w terminie zobowiązania konsumentów i przedsiębiorców z całego kraju. Zalegamy z płatnościami m.in. wobec banków, spółdzielni mieszkaniowych, za mandaty, prąd, gaz oraz telefon. Największe zaległości mamy wobec banków - ponad 29,8 mld zł. Są to niespłacone w terminie raty wraz z odsetkami. Następne 19,14 mld zł - to zaległe podatki do skarbu państwa. Zadłużenie lokatorów oraz najemców lokali z tytułu niezapłaconego czynszu wynosi ok. 1,53 mld zł, choć akurat ono nieznacznie spadło w ostatnim roku. Wszystkie te dane są niezwykle niepokojące i potwierdzają moją tezę z poprzedniego rozdziału.

Złoty i surowce pod wpływem dolara

Złoty odrobił straty z zeszłego tygodnia. Dolar przestał się umacniać, a na rynkach mieliśmy stabilną sytuację. Również dane GUS były pozytywne dla rodzimej waluty. Złoty spokojnie umacniał się przez cały czas, notując spore osłabienie tylko po danych z USA o liczbie nowych bezrobotnych, która okazała się niższa od oczekiwań analityków, co wpłynęło na umocnienie się dolara. Świetne cztery dni miała ropa naftowa. Słaby dolar był dla inwestorów zachętą do zakupu surowców. Wzrosty cen ropy wspierały też spodziewane słabe dane o zapasach benzyny. I faktycznie zapasy benzyny w USA spadły w ub. tygodniu o 6,2 mln baryłek - dwa razy więcej, niż spodziewali się analitycy. W czwartek ropa po wzroście aż o 4,9 proc. ponownie znalazła się ponad poziomem 120 dolarów za baryłkę. Do tak mocnych wzrostów cen surowca przyczyniły się informacje o podpisaniu porozumienia Polska-USA o tarczy antyrakietowej, co spowodowało zaostrzenie stosunków Rosji ze Stanami Zjednoczonymi. Rosja ostrzegła, że może to doprowadzić do nowego wyścigu zbrojeń w Europie. Poza tym inwazja Rosji w Gruzji spowodowała zakłócenia w eksporcie ropy z Morza Kaspijskiego. Jednak w piątek ropa oddała wszystko to co wcześniej zyskała, zamykając tydzień niemalże na zerze.  Znacznie lepiej poradziła sobie miedź. Ceny miedzi wzrastały zarówno w Londynie, jak i w Szanghaju z powodu osłabienia się dolara i dzięki nadziejom, że rosnący popyt w Chinach zrównoważy malejące zakupy metalu w innych częściach świata. W tym tygodniu miedź na LME zwyżkowała o 6,9 proc. Analitycy spodziewają się dalszego wzrostu notowań tego metalu, bo ich zdaniem, po zakończeniu igrzysk olimpijskich w Chinach wzrośnie popyt na miedź. Przypomnę jednak, że przez ostatni miesiąc ceny miedzi spadły o 6,6 proc. z powodu umocnienia się kursu dolara, obaw o światową gospodarkę i niskiego, sezonowego popytu.

Niepewności ciąg dalszy

Kolejny tydzień sierpnia nie wniósł nic nowego do obrazu rynku. Po zakończeniu sezonu raportów kwartalnych brakowało impulsów, które wzmocniłyby decyzje inwestorów. Na rynki powróciła niepewność co do dalszego rozwoju światowej gospodarki, bowiem z amerykańskiego rynku finansowego i rynku nieruchomości płynęły negatywne informacje. Pesymistami są nobliści w dziedzinie ekonomii panowie Myron Scholes i Joseph Stiglitz. Ich zdaniem kryzys kredytowy będzie miał swoje dalsze reperkusje, a recesja widoczna już teraz w niektórych krajach osiągnie skalę globalną. Obaj uważają, iż globalna gospodarka będzie rozwijała się wolniej od potencjalnego tempa wzrostu jeszcze przez jakiś czas, następstwem tego stanu rzeczy będą straty społeczne przejawiające się w słabszym zatrudnieniu. Podobny punkt widzenia zdaje się prezentować Li Ka-Shing, znany miliarder z Hong Kongu, który powiedział, że obecna sytuacja i oczekiwanie na jej pogorszenie czynią go bardzo ostrożnym w kolejnych przejęciach. Wobec tego typu stwierdzeń należy postawić sobie pytanie, co w takiej sytuacji zrobi Rada Polityki Pieniężnej. Na lipcowym posiedzeniu członkowie RPP odsunęli decyzję o zmianie stóp procentowych w oczekiwaniu na kolejne dane. W Radzie przeważył pogląd, że kurs złotego sprzyjać będzie ograniczeniu inflacji z jednej strony, a z drugiej może pogorszyć eksport, a co za tym idzie i wzrost gospodarczy. Podczas ostatnich posiedzeń dyskusja „kręciła” się wokół - kursu złotego, wzrostu gospodarczego, rynku pracy, oczekiwań inflacyjnych oraz bieżącej inflacji. Wydaje się jednak, że kluczowe przy podejmowaniu decyzji będą dane o wzroście cen i oczekiwaniach, choć Rada nie zapomina o stopniowym spowolnieniu wzrostu gospodarczego w Polsce. Z powyższego wnioskuję, iż na najbliższym spotkaniu RPP pozostawi stopy bez zmian. Jednak usposobienie Rady pozostanie jastrzębie, dlatego oczekuję w tym roku jeszcze jednej podwyżki kosztu pieniądza. Spójrzmy teraz, co nas czeka poza środową decyzją Rady Polityki Pieniężnej. W poniedziałek będzie bardzo spokojnie, opublikowana zostanie jedynie dynamika sprzedaży domów na rynku wtórnym w USA. Drugi dzień tygodnia zapowiada się znacznie ciekawiej – PKB i indeks nastrojów w biznesie instytutu Ifo w Niemczech, sprzedaż detaliczna i stopa bezrobocia w Polsce oraz indeks zaufania konsumentów, dynamika sprzedaży nowych domów, a także indeks cen nieruchomości w Stanach Zjednoczonych. Kolejne dwa dni nie będą naszpikowane danymi makro, choć perełek nie zabraknie – PKB Stanów Zjednoczonych. W piątek też danych będzie sporo i to z różnych części świata - zaczniemy w Japonii by poznać inflację CPI, następnie przyjdzie czas na PKB Polski, po nas jak to zwykle bywa Euroland i inflacja CPI, stopa bezrobocia oraz indeksy nastroju konsumentów, w biznesie i w gospodarce, a wycieczkę tradycyjnie zakończymy za oceanem studiując przychody i wydatki Amerykanów.

Piotr Murdzek

Główny Ekonomista

Compentia