Nie patrzcie na WIG20 i inne indeksy cenowe. To przeżytek

18 września tego roku Giełda Papierów Wartościowych rozpoczęła publikację dwóch nowych indeksów. Są to indeksy mWIG40TR i sWIG80TR, które są dochodowymi odpowiednikami znanych od lat inwestorom cenowych indeksów mWIG40 i sWIG80. Od lat notowany jest także indeks WIG20TR.

Znane inwestorom indeksy WIG20, mWIG40 i sWIG80 są indeksami cenowymi. Oznacza to, że ich aktualne wartości są obliczane na podstawie bieżących kursów giełdowych spółek tworzących te indeksy. Ponieważ jednak spółki od kilku lat coraz częściej dzielą się ze swoimi akcjonariuszami zyskami, wypłacając dywidendę, mierzenie za pomocą tych indeksów koniunktury giełdowej nie oddaje prawidłowo zmian wartości portfeli inwestorów.

O różnicy między indeksami dochodowymi i cenowymi mówiliśmy w 222 odcinku podcastu Echa Rynku.

Indeks składający się z jednej spółki

Wyobraźmy sobie teoretyczny przykład, że indeks WIG20 składa się z jednej spółki, np. notowania akcji WIG20 obejmują jedynie PKN Orlen. Gdyby tak było, to indeks WIG20 zachowywałby się dokładnie w rytm notowań jednej spółki. Orlen dzisiaj rośnie +2%, indeks również rośnie +2%. Orlen spada -1%, to oczywiście indeks wraz z kursem spółki spadałby o 1%. Dziecinnie proste. Proste, ale tylko do momentu wypłaty dywidendy. Jeżeli w indeksie jest wiele spółek, to efekt ten może być niezauważalny, jeżeli natomiast w indeksie mamy, tak jak w omawianym przykładzie, jedną spółkę, zmianę zauważymy od razu.

PKN Orlen wypłacił w tym roku dywidendę w wysokości 3 zł na akcję. Prawo do dywidendy zostało odcięte w dniu 14 lipca. Oznaczało to, że każdy kto miał akcje 13 lipca otrzymał tę dywidendę. Kurs odniesienia na następny dzień jest automatycznie korygowany o wartość odciętej dywidendy, czyli o 3 zł.

Załóżmy dodatkowo, tylko na potrzeby tego przykładu, że kurs Orlenu tego dnia się nie zmienił. Z punktu widzenia inwestora posiadającego akcje Orlenu będzie wyglądało to następująco:

• Kurs akcji 14 sierpnia będzie niższy o 3 zł w stosunku do ceny z poprzedzającego dnia, czyli dnia, w którym akcje były notowane jeszcze z prawem do dywidendy,

• Na jego rachunek niebawem wpłynie 3 zł za każdą posiadaną akcję (pomniejszone o podatek giełdowy).

W konsekwencji wartość jego portfela się nie zmieni. Natomiast z punktu widzenia inwestora, który obserwuje wartość indeksu giełdowego, zmiana będzie ogromna. Indeks ten spadnie o 2,66%, bo cena akcji, gdyby kurs odniesienia nie był korygowany, faktycznie o tyle spadła. Taka była stopa dywidendy Orlenu w dniu odcięcia prawa do dywidendy (wartość dywidendy podzielona przez cenę akcji).

Można sobie wyobrazić kolejny teoretyczny przykład akcji, której cena od lat stoi w miejscu (brak jakichkolwiek zmian procentowych) i co roku wypłaca dywidendę. Po kilku latach kurs tej akcji będzie dużo niżej, mimo tego, że wartość portfeli inwestorów pozostanie bez zmian. Gdy taka akcje wchodzi w skład cenowego indeksu giełdowego, to jego wartość będzie ciągle spadać. Ma to znaczenie np. wtedy, gdy taki indeks jest instrumentem bazowym dla kontraktu terminowego. Warto w dniu, w którym wiemy, że będzie odcięta jakaś ogromna dywidenda, bardzo uważać, zwłaszcza gdy posiadamy krótkie pozycje.

Indeksy dochodowe

Opisanej powyżej cechy nie mają indeksy dochodowe. Tym właśnie różnią się od indeksów cenowych, że w swojej konstrukcji oprócz zmian cen akcji wchodzących w skład takich indeksów, uwzględniają również dochody z dywidend i prawa poboru. Indeksy dochodowe odwzorowują zatem dochody inwestorów, którzy kupiliby akcje wchodzące w skład danego indeksu. Notowania indeksu są korygowane o wypłacone dywidendy oraz prawa poboru, przedstawiając realne zyski. Naturalnym jest więc, że indeksy dochodowe będą z czasem coraz wyżej notowane od swoich cenowych odpowiedników. Różnica pomiędzy nimi będzie odpowiadać stopie dywidendy jakie wypłacają spółki tworzące dany indeks. Indeksy dochodowe nabierają szczególnie na znaczenia w czasach, gdy dużo spółek płaci dywidendy i wypłaty te są znaczące, a tak dzieje się przynajmniej od 10 lat na polskiej giełdzie.

źródło: gpw.pl

Aby w pełni docenić znaczenie dywidend, warto spojrzeć na zmiany procentowe indeksów cenowych i dochodowych w długim okresie.

źródło: opracowanie własne, obliczanie wykonane w dniu 13 września 2017 r.

źródło: opracowanie własne, obliczanie wykonane w dniu 13 września 2017 r.

źródło: opracowanie własne, obliczanie wykonane w dniu 13 września 2017 r.

Jak widać indeks WIG20 jest wciąż o 35% poniżej szczytów hossy z 2007 roku. Jednakże inwestorzy, którzy od tamtej pory trzymają akcje i przeżyli bessę z lat 2008-2009 wychodzą już prawie „na zero”, głównie dzięki temu, że dużo spółek z indeksu WIG20 wypłacało przez ostatnie 10 lat dywidendę.

Jaki z tego wniosek?

Warto śledzić indeksy dochodowe. To, że indeks WIG20 jest wciąż grube kilkadziesiąt procent poniżej szczytów z 2007 roku niewiele znaczy. Tak naprawdę, patrząc na indeks WIG20TR, jesteśmy zaledwie około 3% od szczytów wszech czasów.

Drugi wniosek jest oczywisty. Dywidendy, szczególnie w długim terminie, mają ogromny wpływ na skuteczność naszych inwestycji. Widać to po różnicy między wynikami indeksów cenowych i dochodowych. Wraz z upływem czasu różnica ta tylko rośnie. Jedynym warunkiem do tego, aby odczuć ten efekt na własnej skórze, jest posiadanie akcji dywidendowych, które w długim terminie są w stanie, co widać szczególnie po różnicy między stopami zwrotu indeksów WIG20 i WIG20TR, „przykryć” negatywne skutki każdej bessy.

Jak naśladować indeksy dochodowe

Jednym ze sposobów powtórzenia wyniku, jaki osiągnął dany indeks dochodowy jest replikacja jego składu, czyli kupno wszystkich akcji wchodzących w jego skład, oczywiście w odpowiednich proporcjach. Takie zadanie jest bardzo trudne, a z punktu widzenia inwestora indywidualnego, niemalże niewykonalne. Drugim, o wiele prostszym sposobem jest kupno ETF-u na dany indeks. Na naszej giełdzie jest notowany ETF na indeks WIG20, którego stopy zwrotu są niemalże identyczne co indeksu WIG20TR (ETF będzie minimalnie słabszy od WIG20TR ze względu na prowizje).

Wraz z rozpoczęciem publikacji indeksów mWIG40TR i sWIG80TR Giełda wydała komunikat, w którym Zarząd Giełdy wyraża nadzieję, że wraz z początkiem notowań tych indeksów zainteresują się nimi instytucje finansowe, w szczególności emitenci produktów strukturyzowanych i ETF-ów. Należy się zatem spodziewać, że wkrótce zobaczymy notowane ETF-y również na nowo wprowadzone do notowań indeksy.

Warto także zwrócić uwagę, że na GPW notowane są dwa ETF-y na zagraniczne indeksy: ETF na indeks DAX oraz ETF na indeks S&P500.